一、2006年上半年行业总体发展情况

1、行业主要经济指标与行业景气度分析

2006年上半年电力行业景气度继续提升。其中，因为去年基数低、亏损面广，电厂利润增长较快；电网利润增长较为平稳。今年上半年，在规模以上工业中，电力行业利润增长37.5%。

2006年上半年我国用电量增长约为12%。下半年我国发用电量增速仍在高位，预计约为11-11.5%左右。毛利率有所提高。2006年前5个月，电力生产业（电厂）收入同比增长15.61%，毛利率为18.89%，同比增长2.8个百分点。电力供应业（电网）收入同比增长19.17%，毛利率比去年同期（6.74%）略低，为6.31%。

2、行业主要产品市场需求与价格变化

2006上半年年电力需求仍然比较旺盛，用电量增长约为12%；但缺电地区及时段大幅减少，预计下半年可以达到供需大致平衡。装机速度高于目前的电力需求增长速度(约为12%)，导致火电机组利用小时数普遍下滑。

3、新政策变化影响

2005年5月、2006年6月，煤电价格联动实施方案两次实施，证券市场的反应均较为平静。这是因为：第二次联动火电上网电价上调幅度低于市场预期；在时间上，也比市场预期的晚，投资者已经盼了半年有余。显然，主管部门不太在意于发电端电价的上调，似乎不甚情愿；终端电价方面，居民用电轻易不动，主要考虑提高高耗能工业用电的价格。这也许会是最后一次上网电价价格向上调整的煤电联动。

电价市场化改革还在推进。华东电力市场于4月3日正式进入试运行联合调试阶段(10%电量进行交易，其余90%还是由政府定价)。一度暂停数月的东北电力市场试点工作重启，年度及月度竞价今年年内要转入正式运行，同时开展日前市场模拟运行；南方电力市场与华中电力市场，有望在今年年中进行模拟运行；电监会亦在积极推进华北、西北电力市场建设，预计年内完成模拟运行的准备工作。仅就2006年年内而言，电价市场化改革(竞价上网)尚未全面正式运行，对发电企业的影响小。从东北区域市场遇到的问题来看，各地试点虽多，实际进展可能不会太快，估计2007年仍不会有大的突破。但市场担心其中长期的影响偏向“利空”。

二、上市公司层面的情况

1、行业内上市公司的总体经营状况特点简述

主要特点有：（1）、2006年上半年毛利率回升；（2）、一些上市公司新增及在建、拟建装机容量仍然较多；（3）、火电机组利用小时数明显下滑；（4）水电来水情况不错，业绩继续上升，但幅度不大；（5）预计整个电力行业2006年全年业绩上升较快。

2、尽管景气回升，电力股指数明显弱于上证指数，差距很大。个中原因应该是：1、电力股数量较多，市值大，不易炒作；2、电力绩优股、龙头股业绩增长不明显，落后电力行业的利润增速，未来的相象空间较小；3、牛市中，资金较不偏好防守型的公用事业类个股。短期内难有根本改观。

三、对2006年下半年行业投资热点和亮点的预测

我们预计2006年火电厂的单位燃煤成本与2005年大致持平，机组利用小时数下滑4－5%，平均电价同比增长约4%，毛利率提高2.5－3个百分点，全行业利润总额同比增长35%左右。

可关注以下投资热点：

1、近期装机容量增长较快的个股。电力股的成长性通常较差，同质性较强，利润增长主要依靠新增机组。近期预期装机容量增长率较好的有：粤电力A、G华银、桂冠电力、金山股份等，但后面的2只个股将再融资。

2、燃煤成本下降可能性较大、机组利用小时数下降较少、当前电价具有竞争优势、二次煤电联动调价受益较大的个股。根据预测，缺电地区主要集中在华北和南方，华中在枯水季节比较紧张（但07年起，过剩最严重的可能是华中电网），故这些地方的火电厂机组利用小时数会下滑较少。燃煤成本（含运费）方面，我们预计具有较大下降可能性的地区为：华南、华东等；就公司而言，则选择重点电煤合同比重低的个股(通常是一些地方电厂)。主要电力股中，深能源A、粤电力A等广东省内电厂显然是我们的选择目标。但是，这些电厂目前的上网电价较高，未来南方电网全面竞价之后(估计得到08年后)，面临着广东省外（以贵州为主）低价火电的威胁；况且，广东机组利用小时数只是比全国滞后下滑，预计07年下半年、08年时压力较大。

3、小心所谓的“新能源”概念。目前风电、太阳能发电、生物能发电等概念受到重视。这些新能源发电量确实会有大的增长，但不一定意味着上市公司利润的提高。原因是：A、量小，占上市公司主营业务收入比重少；B、介入的公司数量多，整个行业的扩大、增长，不等于单个公司的扩大、增长；C、政策向好，盈利能力有望提升，但仍不算是暴利行业；况且，在机组装机容量不变的情况下(即，在没有新的资金投入、扩大再生产下)，基本没有内生增长空间；增长就意味着再融资。眼下，这类个股股价累计涨幅已然较大。

4、我们认为，除经济增长、宏观调控、升值预期等基本面因素外，2006年下半年影响市场的主要因素有：A、首批“原非流通股”限售期的结束；B、大盘股发行、上市；C、金融创新，如融资融券业务的开展，股指期货的筹备等。电力股中蓝筹股的比重较大，C对电力股的影响偏于利好，市场有望一改2005年四季度以来偏好“小盘股”的倾向；A、B的影响为利空，虽然电力股的大股东减持套空动机较弱，但大盘重心下移也会连累到它。

5、具体到电力股而言，最大的利空是机组利用小时数的下滑。此外还有一些小的利空：A、电力股供应量较大，绩优股群体数量较多，受电力建设高峰的影响，IPO融资、再融资较为密集；B、国家宏观调控对高耗能工业、违规电站的影响较大，一些中小电网公司、直供电厂可能面临着高耗能客户的坏帐风险；C、贷款利率进一步上调；D、“十五”期间投产火电工程单位概算从2001年的每千瓦5000元左右下降到2004年的4000元左右，单位决算从每千瓦4800元左右下降到3600元左右，这意味着新电厂发电成本的降低，会加大对老电厂的竞争压力；E、环保的压力。

中期较大的利空有：电力市场化改革，“竞价上网”导致垄断地位消失，伴随着电力过剩，区域内电厂竞争加剧。

基于2006年7月21日收盘价，我们认为，主要电力股中，无推荐强烈买入（涨30%）个股，增持（涨15%）个股也不多。

四、2006年下半年行业投资策略

上半年电力板块股价涨幅较小，主要电力股估值水平相当合理，已跟国际接轨。预计2006年下半年本行业股价指数的走势与大盘差异缩小，上涨时仍然略为落后，下跌中则略为领先，防御特征较为明显，维持“跟随大市”评级。

2006年下半年，我们推荐的稳健型推荐组合为：G长电30%、G粤电力30%、G华能20%、G桂冠20%。由于市场上半年表现过于偏好激进型个股，我们认为稳健型组合的风险小，机会也不小，相对更为妥当，故不给出下半年的激进型组合。激进型投资者建议继续关注桂东电力，另外还有G泰山、G建投等。